כדור השלג של שוק האופציות
כתבה קודמת
כאשר שוקי המניות חווים ירידות חדות ומהירות, חיתוך המחירים לרוב מיוחס לפאניקה ציבורית, לכותרות בתקשורת או לשינויים מאקרו-כלכליים. אולם מתחת לפני השטח של שוק האופציות פועל מנגנון מכני, אוטומטי ואכזרי הרבה יותר – Negative Gamma Feedback Loop (לולאת משוב חיובי של גמא שלילית). מנגנון זה הופך את פעולות הגידור השגרתיות של עושי השוק (Market Makers) ממקור של ייצוב נזילות – לכדור שלג המאיץ את הנפילות.
המכניקה שמאחורי כדור השלג
כדי להבין את התופעה, יש לבחון את יחסי הכוחות המכניים בין הציבור לבין עושי השוק. ככל שהחשש בשוק עולה, סוחרים וגופים מוסדיים רוכשים אופציות Put בהיקפים נרחבים כדי להגן על התיקים. עושי השוק, המנגישים את הנזילות בצד השני של הטרייד, מוכרים את האופציות הללו, ומכירת אופציות קנויות מעבירה אותם לפוזיציית גמא שלילית (Short Gamma).
עושי השוק אינם מנסים לנחש את כיוון השוק, אלא לשמור על נייטרליות מסחרית (Delta Neutral). כשהם נמצאים ב-Short Gamma, כל ירידה במחיר נכס הבסיס מגדילה את הדלתא השלילית של הפוזיציות שלהם, וכדי לחזור לנייטרליות הם מחויבים למכור נכסי בסיס, כדוגמת מניות או חוזים עתידיים.
מכירות הגידור הללו יוצרות לחץ היצע נוסף על המדד, מה שמוביל לירידה נוספת. כתוצאה מכך, הדלתא של עושי השוק הופכת לשלילית עוד יותר, וחובת הגידור מאלצת אותם למכור חוזים בהיקף גדול עוד יותר – בלולאה סגורה שמזינה את עצמה.
הדלק המנועי: אפקט ה-Vanna
הלולאה אינה מונעת רק משינוי במחיר נכס הבסיס, אלא מוזנת בעוצמה גם על ידי ה-Vanna – הרגישות של הדלתא לשינוי בסטיית התקן הגלומה (IV).
בימי ירידות, סטיית התקן בשוק קופצת בחדות. הזינוק ב-IV מגדיל אוטומטית את הדלתא של אופציות ה-Put שבידי עושי השוק. כתוצאה מכך, עושי השוק נאלצים למכור חוזים עתידיים נוספים לגידור, גם אם מחיר המדד לא זז באותו רגע כלל.
השלכות מעשיות לניהול מסחר
זיהוי המעבר של השוק לטריטוריית Negative Gamma מעניק יתרון תכנוני קריטי. בשלב זה, השוק עובר באחת ממצב של דשדשת ורוגע לתזזיתיות קיצונית וגלשות חדות.
אסטרטגיות שחיקת זמן (Short Volatility) הופכות למסוכנות בריבוע, שכן התנודות החדות עלולות לפרוץ את גבולות הסטטיסטיקה השגרתית. מנגד, זהו התזמון שבו אסטרטגיות קניית תנודתיות (Long Volatility) ומסחר במגמות אגרסיביות מגיעות למקסום פוטנציאל הרווח שלהן.
כתבה הבאה